Unternehmensbewertung bei Gesellschafterstreit und Abfindung: Wie wird der Wert eines Unternehmensanteils ermittelt?

Scheidet ein Gesellschafter aus einer Gesellschaft aus, wird er ausgeschlossen oder sein Geschäftsanteil eingezogen, entsteht häufig Streit über die Höhe der Abfindung. Auf den ersten Blick scheint die Aufgabe einfach: Unternehmen bewerten, Beteiligungsquote anwenden, Abfindung berechnen.

In der Praxis ist die Reihenfolge eine andere. Unternehmenswert, Anteilswert und Abfindungsbetrag sind nicht automatisch identisch. Zunächst muss geklärt werden, welcher Wert nach Gesellschaftsvertrag, Ausscheidensmechanismus und den dafür maßgeblichen rechtlichen Prämissen überhaupt gesucht wird. Erst danach lässt sich die geeignete Bewertungsmethodik festlegen.

Für eine belastbare Bewertung empfiehlt sich deshalb folgende Logik:

Gesellschaftsvertrag und Ausscheidensgrund → Abfindungsklausel → Bewertungsobjekt und Wertbegriff → Bewertungsstichtag → Unternehmensbewertung → Eigenkapitalwert → konkreter Anteilswert → vertraglicher Abfindungsbetrag.

Gerade im Gesellschafterstreit liegt ein erheblicher Teil der Bewertungsarbeit nicht in der mathematischen Berechnung, sondern in der sauberen Abgrenzung dieser Ebenen.

Gesellschaftsvertrag und Abfindungsklausel stehen am Anfang

Der erste Blick sollte dem Gesellschaftsvertrag beziehungsweise bei einer GmbH der Satzung gelten. Dort können nicht nur die Voraussetzungen für Kündigung, Ausschluss oder Einziehung geregelt sein. Häufig enthält der Vertrag auch Vorgaben zur Berechnung der Abfindung.

Typische Regelungen sind beispielsweise:

• Buchwert oder modifizierter Buchwert,

• Nennwert,

• Ertragswert,

• ein festgelegter Multiplikator,

• eine vertragliche Bewertungsformel,

• eine Bezugnahme auf IDW S 1,

• Good-Leaver- und Bad-Leaver-Regelungen,

• Ober- oder Untergrenzen,

• Ratenzahlung und Verzinsung.

Für die Bewertung ist deshalb zunächst zu klären, was die Klausel wirtschaftlich tatsächlich verlangt.

Eine Formulierung wie „Abfindung nach dem Ertragswert“ beantwortet beispielsweise noch nicht, welche Ergebnisgröße verwendet werden soll, welcher Zeitraum maßgeblich ist, wie Sonderwerte zu behandeln sind oder ob und wie persönliche Steuern berücksichtigt werden sollen.

Auch eine Klausel mit Bezug auf IDW S 1 muss ausgelegt werden. Zu fragen ist unter anderem, welche Fassung des Standards gemeint ist und ob der vertragliche Wertbegriff überhaupt vollständig mit dem Wertkonzept des Standards übereinstimmt.

Bewertung und rechtliche Auslegung sollten getrennt bleiben

Der Unternehmensbewerter sollte eine streitige Klausel nicht stillschweigend nach eigenem Rechtsverständnis auslegen.

Sinnvoller ist eine klare Trennung:

Rechtliche Prämisse: Welche Auslegung des Gesellschaftsvertrags beziehungsweise welche Anspruchsgrundlage soll der Berechnung zugrunde gelegt werden?

Bewertungstechnische Umsetzung: Wie lässt sich diese rechtliche Vorgabe konsistent in eine Unternehmens- und Anteilsbewertung übersetzen?

Bestehen mehrere rechtlich vertretbare Ausgangspunkte, können diese als unterschiedliche Bewertungsszenarien gerechnet werden. So wird transparent, welche Wertdifferenz auf wirtschaftlichen Annahmen und welche auf einer unterschiedlichen Vertragsauslegung beruht.

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Abfindungsklausel und wirtschaftlicher Anteilswert können auseinanderfallen

Gesellschaftsverträge können die gesetzliche beziehungsweise ohne besondere Klausel maßgebliche Abfindung erheblich modifizieren. Eine Buchwertklausel kann beispielsweise zu einem wesentlich niedrigeren Betrag führen als eine Bewertung der Beteiligung auf Grundlage der zukünftigen Ertragskraft des Unternehmens.

Daraus folgt jedoch weder, dass jede Abfindungsbeschränkung unwirksam ist, noch dass jede gesellschaftsvertraglich vereinbarte Berechnung unabhängig von ihrer wirtschaftlichen Wirkung Bestand haben muss.

Die Rechtsprechung unterscheidet insbesondere danach, wann ein mögliches grobes Missverhältnis entstanden ist.

War eine erhebliche unangemessene Beschränkung bereits bei Vereinbarung der Klausel angelegt, kann ihre Wirksamkeit insbesondere unter dem Gesichtspunkt des § 138 BGB problematisch sein. Entwickelt sich eine ursprünglich angemessene Klausel dagegen erst im Laufe vieler Jahre zu einem starken Missverhältnis, weil beispielsweise der Unternehmenswert erheblich steigt, können andere rechtliche Korrekturmechanismen wie Vertragsauslegung und Treu und Glauben relevant werden.

Eine feste allgemeine Grenze nach dem Muster

„unter 50 Prozent des Verkehrswerts ist die Klausel unwirksam“

oder

„70 Prozent des Verkehrswerts müssen mindestens gezahlt werden“

gibt es nicht.

Die rechtliche Würdigung hängt vom Einzelfall, dem Zweck der Klausel, dem Entstehungszeitpunkt des Missverhältnisses und der konkreten gesellschaftsrechtlichen Situation ab.

Für die Unternehmensbewertung ergibt sich daraus eine wichtige praktische Konsequenz: Wenn die Abfindungsklausel selbst Teil des Streits ist, sollten vertraglicher Abfindungswert und ein zusätzlich benötigter wirtschaftlicher Referenzwert getrennt ermittelt und dargestellt werden.

Der Bewerter entscheidet damit nicht über die Wirksamkeit der Klausel. Er liefert die wirtschaftlichen Größen, auf deren Grundlage diese Frage rechtlich beurteilt werden kann.

Bewertungsstichtag: Zu welchem Zeitpunkt wird bewertet?

Der Bewertungsstichtag gehört zu den wichtigsten Prämissen einer Abfindungsbewertung.

Ein Unternehmenswert ist keine zeitlose Größe. Auftragsbestand, Kundenstruktur, Finanzierung, Planung, Zinsniveau, Ergebnisentwicklung und wirtschaftliche Erwartungen können sich innerhalb weniger Monate erheblich verändern.

Die häufig verwendete Aussage

„Bewertet wird immer zum Zeitpunkt des Ausscheidens“

ist allerdings zu pauschal.

Welcher Zeitpunkt maßgeblich ist, hängt vom konkreten Ausscheidensmechanismus, von der Rechtsform und gegebenenfalls vom Gesellschaftsvertrag ab.

Ein besonders deutliches Beispiel enthält das HGB für die gerichtliche Ausschließung aus einer OHG. Nach § 135 Abs. 2 HGB ist für die Abfindung in dieser Konstellation die Vermögenslage der Gesellschaft im Zeitpunkt der Erhebung der Ausschließungsklage maßgeblich. Für die KG gelten die OHG-Vorschriften grundsätzlich entsprechend, soweit das KG-Recht nichts Abweichendes bestimmt.

Bei der GmbH existiert dagegen keine vergleichbare allgemeine gesetzliche Vorschrift, die für sämtliche Abfindungsfälle einen einheitlichen Bewertungsstichtag festlegt. Hier müssen Satzung, Ausscheidensmechanismus und die jeweils einschlägige Rechtsprechung betrachtet werden.

Deshalb sollte der Bewertungsstichtag vor Beginn der eigentlichen Unternehmensbewertung verbindlich als Bewertungsprämisse festgelegt und begründet werden.

Welche späteren Informationen dürfen verwendet werden?

Mit dem Bewertungsstichtag ist unmittelbar die Frage verbunden, welche Informationen in die Bewertung einfließen dürfen.

Praktisch sollte zwischen drei Kategorien unterschieden werden.

Am Bewertungsstichtag bekannte Tatsachen

Sie gehören grundsätzlich zur Informationsbasis der Bewertung.

Am Bewertungsstichtag bereits angelegte Entwicklungen

Später bekannt gewordene Informationen können unter bestimmten Voraussetzungen Erkenntnisse darüber liefern, welche wirtschaftliche Situation am Stichtag bereits bestand oder welche Entwicklung damals bereits angelegt war.

Erst nach dem Bewertungsstichtag neu entstandene Ereignisse

Sie dürfen nicht einfach rückwirkend so behandelt werden, als seien sie bereits am Bewertungsstichtag bekannt gewesen.

Gerade in streitigen Bewertungen ist diese Abgrenzung wesentlich.

Beispiel: Ein bedeutender Kunde kündigt zwei Monate nach dem Bewertungsstichtag. Für die Bewertung ist nicht allein entscheidend, dass die Kündigung später erfolgte. Zu prüfen ist vielmehr, ob die zugrunde liegende Kundenabwanderung oder Kündigungswahrscheinlichkeit am Bewertungsstichtag bereits erkennbar war.

Dasselbe gilt für spätere Finanzierungsprobleme, Unternehmensverkäufe, Großaufträge oder Ergebnisverschlechterungen.

Eine belastbare Bewertung dokumentiert deshalb nicht nur die verwendeten Zahlen, sondern auch den stichtagsbezogenen Informationsstand.

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Unternehmenswert, Eigenkapitalwert und Anteilswert sind unterschiedliche Größen

In Bewertungsdiskussionen werden diese Begriffe häufig vermischt.

Unternehmenswert

Der Unternehmenswert beschreibt zunächst den Wert der wirtschaftlichen Unternehmenseinheit nach dem gewählten Bewertungsansatz.

Bei bestimmten DCF-Verfahren wird beispielsweise zunächst ein Wert des operativen Unternehmens vor Berücksichtigung der konkreten Finanzierung ermittelt. Im Transaktions- und Bewertungskontext wird hierfür häufig der Begriff Enterprise Value verwendet.

Eigenkapitalwert

Aus dem operativen Unternehmenswert ist anschließend der den Eigenkapitalgebern zurechenbare Wert abzuleiten.

Vereinfacht kann eine solche Überleitung wie folgt aussehen:

**Operativer Unternehmenswert

• gesondert zu berücksichtigende Vermögenswerte

• überschüssige Liquidität
  – Finanzverschuldung
  ± weitere wertrelevante Positionen
  = Eigenkapitalwert**

Die konkrete Überleitung hängt allerdings von der verwendeten Bewertungsmethode ab. Ein pauschaler zusätzlicher Abzug sämtlicher bilanzieller Schulden wäre methodisch nicht korrekt, wenn die betreffende Position bereits in den bewerteten Zahlungsströmen berücksichtigt wurde.

Anteilswert

Erst auf der nächsten Ebene geht es um den Wert des konkreten Gesellschaftsanteils.

Bei wirtschaftlich und rechtlich gleich ausgestatteten Anteilen kann eine proportionale Ableitung aus dem Eigenkapitalwert ein sachgerechter Ausgangspunkt sein.

Ein Anteil von 25 Prozent entspricht dann zunächst 25 Prozent des den Gesellschaftern zurechenbaren Werts.

Das ist jedoch keine ausnahmslose Regel.

Je nach Gesellschaftsvertrag können beispielsweise folgende Eigenschaften relevant sein:

• abweichende Gewinnrechte,

• besondere Liquidationsrechte,

• Vorzugsrechte,

• Stimmrechtsunterschiede,

• Vetorechte,

• Entnahme- oder Ausschüttungsbeschränkungen,

• sonstige besondere Rechte oder Verpflichtungen.

Bei Personengesellschaften hat der Gesetzgeber mit § 728 BGB beziehungsweise § 135 HGB ausdrücklich den Wert des Gesellschaftsanteils in den Mittelpunkt gestellt. Der Unternehmenswert ist damit regelmäßig eine wesentliche Zwischengröße, aber nicht begrifflich das Bewertungsobjekt selbst.

Sind Minderheitsabschläge automatisch zu berücksichtigen?

Nein.

Im M&A-Markt können nicht kontrollierende oder schwer handelbare Beteiligungen unter Umständen zu anderen Preisen gehandelt werden als Kontrollbeteiligungen. Diese Marktbeobachtung darf jedoch nicht ohne weitere Prüfung auf einen gesellschaftsrechtlichen Abfindungsanspruch übertragen werden.

Umgekehrt lässt sich auch nicht allgemein sagen, dass anteilsbezogene Unterschiede unter allen Umständen unberücksichtigt bleiben müssen.

Die Materialien zum reformierten Personengesellschaftsrecht nennen Fragen wie Minderheitsabschläge, eingeschränkte Übertragbarkeit, abweichende Gewinnrechte und besondere Stimmrechte ausdrücklich als Aspekte, deren Behandlung vom konkreten Bewertungszusammenhang abhängen kann.

Für eine belastbare Abfindungsbewertung gilt deshalb:

Keine pauschale Mehrheitsprämie und kein pauschaler Minderheits- oder Fungibilitätsabschlag ohne nachvollziehbare wirtschaftliche und rechtliche Grundlage.

Insbesondere sollte ein vermeintliches Minderheitsrisiko nicht mehrfach berücksichtigt werden – etwa einmal über pessimistische Planungsannahmen, zusätzlich über einen erhöhten Kapitalisierungszins und anschließend nochmals durch einen Abschlag vom Anteilswert.

Welche Bewertungsmethode ist angemessen?

Es gibt kein Verfahren, das unabhängig vom Bewertungsanlass stets zwingend anzuwenden wäre.

Für ein fortgeführtes operatives Unternehmen steht regelmäßig dessen zukünftige Ertragskraft im Mittelpunkt. In der Praxis kommen deshalb insbesondere das Ertragswertverfahren und Discounted-Cashflow-Verfahren zur Anwendung.

Der aktuelle berufsständische Bewertungsstandard ist der IDW S 1 i.d.F. 2026. Er stellt Bewertungsanlass, Auftrag, Funktion des Bewerters und die Plausibilisierung der Unternehmensplanung stärker in den Mittelpunkt.

IDW S 1 ist jedoch kein gesellschaftsrechtlicher Anspruchstatbestand.

Der Standard beantwortet nicht die vorgelagerte Frage, welcher Wert dem ausscheidenden Gesellschafter rechtlich zusteht. Diese ergibt sich aus Gesetz, Gesellschaftsvertrag und dem konkreten Ausscheidensmechanismus. Die Bewertungsgrundsätze helfen anschließend dabei, den vorgegebenen Wertmaßstab methodisch nachvollziehbar umzusetzen.

Bei vermögenshaltenden Gesellschaften, Immobiliengesellschaften, Holdings oder Unternehmen mit geringer beziehungsweise negativer nachhaltiger Ertragskraft können zusätzlich vermögensorientierte Betrachtungen erhebliche Bedeutung erhalten.

Auch Multiplikatorverfahren können als Plausibilisierung oder – wenn vertraglich ausdrücklich vorgesehen – als primäre Berechnungsformel relevant sein.

Entscheidend ist nicht das Etikett der Methode, sondern ihre Eignung für Bewertungsanlass, Bewertungsobjekt und wirtschaftliche Struktur des Unternehmens.

Normalisierung: Welche Ertragskraft ist tatsächlich nachhaltig?

Gerade bei inhabergeführten Unternehmen lassen sich historische Jahresergebnisse häufig nicht unverändert in die Zukunft fortschreiben.

Ein wesentlicher Teil der Bewertung besteht deshalb in der Analyse und Normalisierung der Vergangenheit.

Typische Themen sind:

• Gesellschafter-Geschäftsführervergütungen,

• Mieten zwischen Gesellschaft und Gesellschaftern,

• private oder gesellschaftsfremde Aufwendungen,

• einmalige Rechts- und Beratungskosten,

• außergewöhnliche Schäden oder Versicherungsleistungen,

• Restrukturierungskosten,

• einmalige Förderungen,

• nicht nachhaltige Kunden- oder Lieferanteneffekte.

Dabei gilt: Normalisierung bedeutet nicht, jeden ungewöhnlichen Aufwand zu eliminieren.

Beispielsweise kann ein ausscheidender geschäftsführender Gesellschafter künftig zwar kein Geschäftsführergehalt mehr beziehen. Benötigt das Unternehmen seine Arbeitsleistung weiterhin, muss jedoch eine angemessene Ersatzvergütung berücksichtigt werden.

Ebenso kann ein bestehender langfristiger Mietvertrag mit einem Gesellschafter nicht zwingend rückwirkend so behandelt werden, als hätte bereits am Bewertungsstichtag eine andere Marktmiete gegolten.

Entscheidend ist stets die wirtschaftliche Situation, die aus Sicht des Bewertungsstichtags für die Zukunft plausibel zu erwarten war.

Unternehmensplanung: häufig der größte Werttreiber

Bei Zukunftserfolgsverfahren bestimmt die Unternehmensplanung wesentlich den Wert.

Im Gesellschafterstreit ist ihre Entstehungsgeschichte deshalb besonders wichtig.

Eine Planung, die bereits vor dem Konflikt für Banken, Gesellschafter oder interne Steuerungszwecke erstellt wurde, besitzt einen anderen Informationswert als eine neue Planung, die erst nach Beginn des Abfindungsstreits erstellt wird.

Zu untersuchen sind insbesondere:

Umsatzentwicklung: Sind Wachstumsraten durch Markt, Auftragsbestand, Preise und Kapazitäten gedeckt?

Margen: Sind geplante Verbesserungen operativ begründet oder lediglich rechnerisch unterstellt?

Personal: Sind notwendige Neueinstellungen und marktgerechte Vergütungen enthalten?

Investitionen: Passt das geplante Wachstum zum vorgesehenen CapEx?

Working Capital: Ist die Finanzierung des Wachstums berücksichtigt?

Terminal Value: Sind nachhaltige Marge, Investitionsniveau und Wachstumsannahme langfristig konsistent?

In einer streitigen Bewertung sollte jede wesentliche Abweichung von der Managementplanung nachvollziehbar begründet werden. Der Bewerter sollte weder ungeprüft die Planung der Gesellschaft übernehmen noch eine eigene Planung allein deshalb erstellen, weil sie zu einem anderen Wert führt.

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Sonderwerte und nicht betriebsnotwendiges Vermögen

Ein operativer Ertragswert oder DCF-Wert erfasst nicht zwangsläufig sämtliche Vermögenspositionen des Unternehmens.

Deshalb ist zu prüfen, ob zusätzliche Vermögenswerte vorhanden sind, die für die Erzielung der angesetzten operativen Überschüsse nicht erforderlich oder in diesen Überschüssen nicht angemessen abgebildet sind.

Typische Beispiele sind:

• überschüssige Liquidität,

• nicht operativ benötigte Immobilien oder Grundstücke,

• Wertpapierbestände,

• nicht operative Beteiligungen,

• besondere Forderungen,

• sonstige gesondert verwertbare Vermögenspositionen.

Die wichtigste Kontrollfrage lautet:

Ist der wirtschaftliche Wert dieser Position bereits im operativen Unternehmenswert enthalten?

Ist dies der Fall, darf er nicht nochmals separat addiert werden.

Überschüssige Liquidität ist nicht dasselbe wie vorhandene Liquidität

Ein häufiger Fehler besteht darin, den gesamten Bankbestand zusätzlich zum operativen Unternehmenswert anzusetzen.

Ein Unternehmen benötigt jedoch Liquidität für laufende Zahlungen, saisonale Schwankungen, Working Capital, Covenants oder unmittelbar bevorstehende Investitionen.

Nur der Teil, der für den operativen Geschäftsbetrieb tatsächlich nicht benötigt wird, kann als überschüssige Liquidität separat wertrelevant sein.

Immobilien müssen funktional betrachtet werden

Bei einem Produktionsunternehmen kann ein ungenutztes Grundstück nicht betriebsnotwendiges Vermögen darstellen.

Bei einer Immobiliengesellschaft gehört die Immobilie dagegen zum Kerngeschäft. Werden ihre Erträge bereits im Unternehmenswert berücksichtigt, darf ihr voller Marktwert nicht nochmals ohne methodische Überleitung zusätzlich angesetzt werden.

Auch mit einem Sonderwert verbundene Steuern, Verbindlichkeiten oder Verwertungskosten können zu berücksichtigen sein.

Goodwill: Warum ein zusätzlicher Firmenwert häufig doppelt wäre

Auch der Goodwill wird in Gesellschafterstreitigkeiten häufig missverstanden.

Bei einer Ertragswert- oder DCF-Bewertung beruhen die Zukunftserträge bereits auf Faktoren wie:

• Kundenbeziehungen,

• Marke,

• Organisation,

• Know-how,

• Mitarbeiter,

• Prozesse,

• Marktstellung.

Der wirtschaftliche Goodwill ist damit regelmäßig implizit in den zukünftigen Überschüssen enthalten.

Ein zusätzlich auf den Ertragswert aufgeschlagener „Firmenwert“ kann daher zu einer Doppelzählung führen.

Besondere Aufmerksamkeit erfordern stark personenbezogene Unternehmen – etwa Beratungsgesellschaften, Kanzleien, Praxen oder vertriebsorientierte Unternehmen.

Hier ist zu analysieren, welcher Teil der Ertragskraft tatsächlich beim Unternehmen verbleibt und welcher ausschließlich an die ausscheidende Person gebunden ist.

Relevant können unter anderem sein:

• langfristige Kundenverträge,

• institutionalisierte Kundenbeziehungen,

• Unternehmensmarke,

• bestehendes Mitarbeiterteam,

• Daten und Prozesse,

• Wettbewerbsklauseln,

• Übergabemöglichkeiten,

• tatsächliche Abhängigkeit einzelner Kunden von der ausscheidenden Person.

Der richtige Ansatz ist nicht „Goodwill vorhanden oder nicht vorhanden“, sondern die Frage nach der übertragbaren zukünftigen Ertragskraft.

Schulden: Nicht jede Verbindlichkeit wird einfach vom Unternehmenswert abgezogen

Auch bei Schulden drohen Doppelzählungen.

Wird bei einem Entity-DCF zunächst der operative Unternehmenswert ermittelt, erfolgt anschließend typischerweise eine Überleitung zum Eigenkapitalwert. Dabei können beispielsweise Finanzschulden und überschüssige Liquidität berücksichtigt werden.

Je nach Bewertungsarchitektur können darüber hinaus unter anderem relevant sein:

• Bankdarlehen,

• Gesellschafterdarlehen,

• Pensionsverpflichtungen,

• Leasingpositionen,

• bestimmte Steuerverbindlichkeiten,

• Kaufpreisverpflichtungen,

• Garantien,

• Rechts- und Prozessrisiken.

Für jede Position muss geprüft werden, ob ihre wirtschaftliche Wirkung bereits in den geplanten Cashflows enthalten ist.

Ein zusätzlicher Abzug einer bereits vollständig berücksichtigten Belastung würde den Wert doppelt reduzieren.

Gesellschafterdarlehen sind vom Geschäftsanteil zu unterscheiden

Eine Darlehensforderung des Gesellschafters gegen die Gesellschaft ist grundsätzlich eine andere Rechtsposition als sein Gesellschaftsanteil.

Ein ausscheidender Gesellschafter kann beispielsweise gleichzeitig

• einen gesellschaftsrechtlichen Anteilswert und

• eine separate Forderung aus einem Gesellschafterdarlehen

besitzen.

Beide Positionen sollten nicht ohne Prüfung zu einem einzigen „Abfindungswert“ vermischt werden.

Ausschüttungen, Entnahmen und Gesellschafterkonten

Zwischen Bewertungsstichtag und Auszahlung der Abfindung können erhebliche Veränderungen auftreten.

Gewinne können ausgeschüttet, Entnahmen vorgenommen und Gesellschafterkonten verändert werden.

Dadurch entsteht ein häufig unterschätztes Doppelzählungsrisiko.

Wurde beispielsweise überschüssige Liquidität im Eigenkapitalwert bereits als zusätzlicher Wert berücksichtigt und nach dem Bewertungsstichtag ausgeschüttet, muss geprüft werden, wem diese Ausschüttung wirtschaftlich beziehungsweise rechtlich zuzuordnen ist und wie sie mit dem Abfindungsanspruch zusammenwirkt.

Bei Personengesellschaften sind außerdem unterschiedliche Kapitalkonten und Verrechnungskonten zu analysieren. Nicht jeder Saldo besitzt dieselbe rechtliche und wirtschaftliche Qualität.

Eine nachvollziehbare Bewertung zeigt deshalb ausdrücklich die Überleitung von

Eigenkapitalwert → Anteil → Gesellschafterkonten und separate Ansprüche → Abfindungsbetrag.

Welche Bedeutung hat der Liquidationswert?

Der Liquidationswert wird in Abfindungsdiskussionen teilweise als zwingende Mindestabfindung bezeichnet.

Diese Aussage ist zu allgemein.

Der BGH hat für eine besondere gesellschaftsrechtliche Konstellation entschieden, dass eine erhebliche Differenz zwischen vertraglichem Ertragswert und Liquidationswert für die Wirksamkeit beziehungsweise Anwendung einer Abfindungsregel relevant sein kann, wenn die niedrige Abfindung ein Kündigungsrecht faktisch unzumutbar erschwert.

Daraus folgt jedoch keine allgemeine Regel, wonach der Liquidationswert in jedem Abfindungsfall zwingend die Untergrenze darstellt.

Eine Liquidationswertbetrachtung kann dennoch eine wichtige Kontroll- oder Alternativrechnung sein, insbesondere bei:

• vermögenshaltenden Gesellschaften,

• Immobiliengesellschaften,

• dauerhaft schwacher oder negativer Ertragskraft,

• bevorstehender Betriebsaufgabe,

• erheblichen stillen Reserven,

• außergewöhnlich großer Differenz zwischen Ertrags- und Vermögenswert.

Ob der Liquidationswert darüber hinaus eine besondere rechtliche Bedeutung besitzt, ist anhand des konkreten Bewertungsanlasses zu beurteilen.

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Typische Streitpunkte bei der Unternehmensbewertung

In der Praxis entsteht eine große Wertdifferenz häufig nicht durch einen einzelnen Fehler, sondern durch mehrere unterschiedliche Annahmen.

Besonders häufig streitig sind:

• der richtige Bewertungsstichtag,

• die am Stichtag verwendbaren Informationen,

• die Plausibilität der Unternehmensplanung,

• die Normalisierung von Gesellschaftervergütungen,

• die Marktüblichkeit von Mieten und anderen Related-Party-Verträgen,

• Kunden- und Schlüsselpersonenrisiken,

• nachhaltige Margen,

• Investitionsbedarf und Working Capital,

• nachhaltige Annahmen im Terminal Value,

• Kapitalkosten,

• Sonderwerte,

• nicht betriebsnotwendiges Vermögen,

• überschüssige Liquidität,

• Finanzverschuldung und sonstige Verpflichtungen,

• Gesellschafterdarlehen,

• Ausschüttungen und Gesellschafterkonten,

• die Behandlung von Goodwill,

• die Ableitung vom Eigenkapitalwert zum konkreten Anteil,

• Minderheitsabschläge oder Kontrollprämien,

• die wirtschaftliche Wirkung der Abfindungsklausel.

Eine gute Streitbewertung sollte diese Differenzen quantifizieren.

Wenn zwei Gutachten beispielsweise Unternehmenswerte von 6 Mio. Euro und 10 Mio. Euro ausweisen, ist die Feststellung der Differenz allein wenig hilfreich.

Wesentlich aussagekräftiger ist eine Werttreiberanalyse:

Welche Differenz entsteht aus der Planung? Welcher Betrag entfällt auf die Geschäftsführervergütung? Wie stark wirkt die Bewertung einer Immobilie? Welche Auswirkung hat Net Debt? Wie verändert eine alternative nachhaltige Marge den Wert?

Damit wird aus einem Streit über zwei Endbeträge eine überprüfbare Diskussion über konkrete Bewertungsannahmen.

Abfindungshöhe und Auszahlbarkeit sind nicht dasselbe

Insbesondere bei einer GmbH muss zusätzlich zwischen dem wirtschaftlichen Wert des Geschäftsanteils und der Möglichkeit der Gesellschaft unterschieden werden, die daraus folgende Abfindung tatsächlich auszuzahlen.

Das Kapitalerhaltungsrecht kann bestimmte Zahlungen aus dem Gesellschaftsvermögen beschränken. Bei der Einziehung verweist § 34 Abs. 3 GmbHG ausdrücklich auf § 30 GmbHG.

Daraus folgt jedoch nicht automatisch, dass ein Geschäftsanteil wirtschaftlich weniger wert ist, nur weil die Gesellschaft die Abfindung nicht ohne Weiteres sofort aus ihrem verfügbaren Vermögen zahlen kann.

Wert, Entstehung des Anspruchs, Fälligkeit, Zahlungsmodalitäten und kapitalerhaltungsrechtliche Auszahlbarkeit sind getrennte Fragen.

Auch eine gesellschaftsvertraglich vorgesehene Ratenzahlung kann wirtschaftlich relevant sein. Je nach Ausgestaltung sind Laufzeit, Verzinsung, Sicherheiten und gegebenenfalls der Barwert der Zahlungsregelung zu analysieren.

Wie sollte eine belastbare Abfindungsbewertung aufgebaut sein?

Eine nachvollziehbare Unternehmens- und Anteilsbewertung im Gesellschafterstreit sollte die einzelnen Ebenen sichtbar voneinander trennen.

Am Anfang stehen:

• Rechtsform und Beteiligungsverhältnisse,

• Bewertungsanlass,

• Ausscheidensmechanismus,

• Gesellschaftsvertrag und Abfindungsklausel,

• Bewertungsobjekt,

• Wertbegriff,

• Bewertungsstichtag,

• Funktion des Bewerters.

Es folgen:

• Vergangenheitsanalyse,

• Normalisierungen,

• Plausibilisierung der Unternehmensplanung,

• Auswahl und Anwendung der Bewertungsmethode,

• Kapitalkosten,

• Sonderwerte,

• nicht betriebsnotwendiges Vermögen,

• Finanzierungspositionen.

Erst anschließend sollte der konkrete Anteil abgeleitet werden.

Eine vereinfachte Bewertungsbrücke kann wie folgt aussehen:

**Operativer Unternehmenswert

• gesonderte Sonderwerte und nicht betriebsnotwendiges Vermögen
  – methodenkonsistent zu berücksichtigende Finanzierungs- und sonstige Verpflichtungen
  = Eigenkapitalwert
  → Zuordnung auf den konkreten Gesellschaftsanteil
  ± anteilsbezogene beziehungsweise separat bestehende Positionen
  = wirtschaftlicher Anteilswert
  → Anwendung der maßgeblichen Abfindungsregel
  = Abfindungsbetrag**

Wo die Wirksamkeit oder Auslegung der Abfindungsklausel selbst streitig ist, können mehrere Varianten nebeneinander sinnvoll sein.

Sensitivitäten zeigen, worüber tatsächlich gestritten wird

Kein Unternehmenswert ist frei von Annahmen.

Gerade bei einem Gesellschafterstreit sollte deshalb nicht der Eindruck erzeugt werden, ein auf den Euro genauer Endwert sei unabhängig von den zugrunde liegenden Annahmen objektiv gegeben.

Sinnvoll sind insbesondere Sensitivitäten zu:

• Umsatzentwicklung,

• nachhaltiger Marge,

• Geschäftsführervergütung,

• Kundenverlusten,

• Investitionen,

• Working Capital,

• Kapitalisierungszins beziehungsweise WACC,

• nachhaltiger Wachstumsrate,

• Immobilien- und Sonderwerten,

• Net Debt.

Eine Sensitivitätsanalyse ersetzt keine sachgerechte Punktbewertung. Sie zeigt aber, welche Annahmen für das Ergebnis wesentlich sind und innerhalb welcher Bandbreite sich unterschiedliche vertretbare Prämissen auswirken.

Für Vergleichsverhandlungen und die Prüfung eines gegnerischen Gutachtens ist diese Transparenz häufig besonders hilfreich.

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Fazit: Der Unternehmensanteil ist nicht einfach „Unternehmenswert mal Quote“

Bei Gesellschafterstreit und Abfindung sollte die Bewertung nicht mit der Auswahl eines Multiplikators oder eines DCF-Modells beginnen.

Zuerst ist festzustellen, welcher Wert nach dem konkreten Gesellschaftsvertrag und Ausscheidensmechanismus benötigt wird.

Darauf bauen die weiteren Schritte auf:

Der Gesellschaftsvertrag und die Abfindungsklausel definieren den vertraglichen Rahmen.

Der Bewertungsstichtag bestimmt den maßgeblichen Informationsstand.

Die normalisierte und plausibilisierte zukünftige Ertragskraft bildet bei einem fortgeführten operativen Unternehmen regelmäßig den Kern der Bewertung.

Sonderwerte, nicht betriebsnotwendiges Vermögen und Finanzierungspositionen führen vom operativen Unternehmenswert zum Eigenkapitalwert.

Die wirtschaftlichen Rechte des konkreten Gesellschaftsanteils bestimmen dessen Ableitung aus dem Gesamtwert.

Erst anschließend wird die vertraglich oder rechtlich maßgebliche Abfindungsmechanik angewendet.

Diese Trennung ist gerade im Streitfall entscheidend. Sie macht sichtbar, ob eine Wertdifferenz aus dem Gesellschaftsvertrag, aus unterschiedlichen Planungsannahmen, aus Sondervermögen, aus der Finanzierung oder aus der konkreten Anteilsstruktur entsteht.

Liegt bereits eine Abfindungsberechnung oder ein Unternehmensbewertungsgutachten vor, muss deshalb nicht in jedem Fall sofort vollständig neu bewertet werden. Eine strukturierte Gutachtenprüfung kann zunächst herausarbeiten, welche Annahmen den Wertunterschied verursachen, welche Positionen methodisch belastbar sind und wo eine vertiefte Neubewertung tatsächlich erforderlich ist.

Für Gesellschafter sowie deren Rechtsanwälte und Steuerberater entsteht damit eine bessere Grundlage für die weitere rechtliche Würdigung, für Vergleichsgespräche oder für ein gerichtliches Verfahren.

Hinweis: Der Beitrag erläutert allgemeine Bewertungsfragen und gesellschaftsrechtliche Zusammenhänge. Er ersetzt keine rechtliche Prüfung des konkreten Gesellschaftsvertrags, Ausscheidensgrunds oder Abfindungsanspruchs.