Squeeze-out und Spruchverfahren: warum die Bewertung über die angemessene Barabfindung entscheidet

Beim Ausschluss von Minderheitsaktionären steht früh eine Zahl im Raum: die Barabfindung. Ob sie angemessen ist, entscheidet sich fast vollständig an der Bewertung – und genau darum wird in der Praxis so häufig und so lange gestritten.

Der rechtliche Rahmen

Ein Hauptaktionär mit mindestens 95 % des Grundkapitals kann die übrigen Aktionäre gegen eine angemessene Barabfindung ausschließen (aktienrechtlicher Squeeze-out, §§ 327a ff. AktG); beim verschmelzungsrechtlichen Squeeze-out (§ 62 Abs. 5 UmwG) genügen 90 %. Verfassungsrechtlich ist der Minderheitsaktionär für den Verlust seiner Rechtsposition voll wirtschaftlich zu entschädigen (Art. 14 GG) – nur so haben die Squeeze-out-Vorschriften Bestand.

Zwei Wertmaßstäbe – der höhere zählt

Die angemessene Barabfindung bemisst sich nach zwei Größen, von denen die für den Aktionär günstigere maßgeblich ist:

• Der anteilige Unternehmenswert, regelmäßig ermittelt nach dem Ertragswertverfahren – der auf die Beteiligung entfallende Anteil am Unternehmenswert.

• Der Börsenkurs als Untergrenze: Nach der Rechtsprechung von BVerfG und BGH (grundlegend „DAT/Altana") bildet der umsatzgewichtete durchschnittliche Börsenkurs der letzten drei Monate einen Mindestpreis. Nach der „Stollwerck"-Entscheidung des BGH endet der maßgebliche Referenzzeitraum mit der Bekanntgabe der Maßnahme (nicht mit der Hauptversammlung), um Abfindungswertspekulationen auszuschließen; liegt zwischen Ankündigung und Hauptversammlung ein längerer Zeitraum, ist der Börsenkurs auf den Stichtag hochzurechnen.

Die Abfindung darf damit grundsätzlich weder den anteiligen Unternehmenswert noch den Börsenwert unterschreiten.

Der Bewertungs-Kampfplatz

Die Ausgangsbewertung wird vom Hauptaktionär in Auftrag gegeben – mit dem naheliegenden Interesse an einem eher niedrigen Ertragswert; die Minderheit will einen höheren. Genau hier setzt das Spruchverfahren an (§ 327f AktG i. V. m. dem Spruchverfahrensgesetz): Die Angemessenheit der Abfindung wird gerichtlich überprüft, und ausgeschlossene Minderheitsaktionäre machen davon regelmäßig Gebrauch. Im Kern dreht sich dieses Verfahren um die Bewertungsannahmen – vor allem um die Ertragsplanung und die Kapitalkosten, wo schon kleine Verschiebungen große Wertwirkungen entfalten.

Was das für Ihr Mandat bedeutet

Ob Sie den Hauptaktionär oder die Minderheit vertreten: Die belastbare, methodisch geprüfte Ertragswert-Bewertung ist Ihre Faktenbasis – für die Bemessung, die Verteidigung oder den Angriff der Abfindung. Wichtig ist der Blick auf beide Wertmaßstäbe: In manchen Fällen liegt der Börsenkurs über dem Ertragswert, sodass nicht der höchstmögliche Ertragswert, sondern der Börsenkurs das stärkere Argument der Minderheit ist.

Die notwendige Gegenposition

Ein Spruchverfahren ist kein sicherer Weg zu mehr Geld. Verfahren dieser Art dauern häufig Jahre, sind kostenintensiv, und ihr Ausgang ist ungewiss – nicht jedes Verfahren führt zu einer Erhöhung der Abfindung. Wer es betreibt, sollte den erwartbaren Zugewinn realistisch gegen Dauer, Kosten und Prozessrisiko abwägen. Und der Hebel liegt nicht allein im Ertragswert: Wo der Börsenkurs bereits die Untergrenze markiert, ist der Spielraum nach oben begrenzt.

Zusammenarbeit

Surion erstellt bzw. prüft die Ertragswert-Bewertung als Grundlage für die Bemessung oder die Auseinandersetzung um die Barabfindung. Die formale Squeeze-out-Prüfung obliegt einem gerichtlich bestellten sachverständigen Prüfer; Surion liefert die parteiseitige Bewertung bzw. deren methodische Prüfung, nicht diese gerichtliche Prüferrolle. Die aktien- und prozessrechtliche Führung bleibt bei Ihnen.

Surion erbringt Unternehmensbewertungen (CVA), keine Rechtsberatung. Dieser Beitrag gibt den Stand der zitierten Rechtsprechung wieder und ersetzt keine Beratung im Einzelfall.